(特价书)证券化与结构化融资

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内容简介: 结构化证券常常被人视为复杂而不透明之物。长期以来,大多数的证券化业务参与者也都只专注于证券化价值链的某一具体环节,缺乏完整的观察视角。在身处后金融危机时代的今天,市场正在接受更加严格的监管,变得更标准化和透明,所有市场参与者的利益也更加协调统一,整个市场开始关注投资者的利益并致力于让债券工具变得更加完善。放眼未来,为了让市场实现更加健康的发展,证券化业务的各方参与者都需要进一步树立更广阔的视角,超越自身的交易角色和市场位置,对证券化项目完整生命周期中的各个环节进行更深入且全面的了解。
在本书中,作者马库斯·克雷布兹凭借着在全球金融市场多年积累的丰富从业经验,用通俗易懂的语言为读者了解证券化和结构化融资项目的完整生命周期提供了导引。本书:
基于金融危机中的教训,介绍了从事证券化业务应当遵循的良好实践原则;
带领读者深入基本的证券化项目的结构,了解其完整生命周期中的各个环节和操作步骤;
探讨分析证券化项目各个业务环节的实操细节,从发行前阶段(战略目的、可行性研究、项目经济性分析和项目文件),正式发行阶段(信用评级、投资者偏好/市场营销、法律考量),到发行后监测阶段(信息报告、监测和收益表现分析、赎回);
独树一帜地将主流服务商提供的证券化业务数据、分析、基础工具等服务功能进行了归纳汇总和介绍。涉及的服务商包括:ABXchange、彭博、CapitalTrack、FitchSolution、Intex、Lewtan Technologies(ABSNet)、Moody's Wall Street Anlytics、Principia Partners 和 Trepp;
向读者开放了作者个人的"工具箱",全面地提供了参考资料、表格、术语表和其他有用资源。这些工具资料的电子版在本书的配套网址www.structuredfinanceguide.com上可以找到。
本书探寻证券化业务生命周期各个环节的研究视角富有开创性,全书内容完整周密且注重实用。在当今市场中,各方从业者都积极致力于促进证券化市场的健康运行和良性发展。本书恰好可以为证券化市场的专业人士和感兴趣的读者提供富有价值的参考。


目录: 丛书序/Paul Smith
丛书序(英文版)
丛书介绍
译者序
证券与投资特许学院
献词
前言
致谢
第1章 导论 / 1
1.1 概述:关于本书 / 1
1.2 交易步骤流程图概览 / 2
1.3 本书按市场参与方角色进行划分的写作结构 / 4
第一部分 金融危机和危机之后
第2章 反思:错在何处 / 6
2.1 概述 / 6
2.2 数据、信息披露和标准化处理 / 7
2.3 纸质版报告 / 8
2.4 电子版报告 / 9
2.5 数据推送服务 / 10
2.6 统一定义 / 10
2.7 披露标准 / 11
2.8 贷款审核标准 / 11
2.9 尽职调查 / 12
2.10 证券化交易的动机 / 13
2.11 套利 / 14
2.12 选择性购买评级 / 14
2.13 对信用评级机构的过度依赖 / 15
2.14 金融模型、假设和黑匣子 / 16
2.15 自主分析 / 18
2.16 风险管理和风险缓释措施 / 18
2.17 高级管理层认知 / 19
2.18 穿透洞悉能力和全局跨部门控制力 / 20
2.19 盯市定价、模型定价和无流动性债券定价 / 20
2.20 政府营救计划:下一步是什么 / 21
2.21 房地产再证券化投资工具:非公开评级与公开评级 / 21
2.22 结论 / 22
第3章 展望变革:已经采取的措施 / 23
当前的监管改革动议概述 / 23
第4章 良好行为准则 / 25
4.1 数据 / 26
4.2 定义内涵 / 34
4.3 规范标准 / 37
4.4 市场面临的投资者问题 / 40
4.5 证券化的动机和交易驱动力 / 41
4.6 分析 / 45
第二部分 证券化项目的生命周期
第5章 战略和可行性 / 54
5.1 战略性考虑 / 54
5.2 实施证券化的主要信号 / 70
5.3 证券化项目的结构类型 / 70
5.4 资产类别 / 76
5.5 私募发行、公募发行、通道融资 / 78
5.6 信用增级和定价 / 79
5.7 证券化资产完备性和可行性分析 / 85
5.8 文件审核 / 103
5.9 目标基础资产及项目经济性 / 107
5.10 评级机构和金融模型 / 111
5.11 评级模型 / 114
5.12 评级方法 / 119
第6章 发行前阶段 / 126
6.1 常规的发行工作时间表 / 126
6.2 项目实施所需资源 / 126
6.3 项目参与方 / 130
6.4 项目文件 / 137
6.5 项目结构设计 / 146
第7章 发行中阶段 / 153
7.1 项目文件、项目推介和路演 / 153
7.2 发售前报告 / 155
7.3 项目定价与发行 / 156
7.4 新发行报告 / 157
第8章 发行后阶段 / 158
8.1 贷后管理服务和信息报告 / 158
8.2 项目收益表现的衡量 / 167
8.3 收益表现分析流程 / 168
8.4 项目偿还 / 179
第三部分 工具箱
第9章 理解复杂交易 / 182
9.1 结构表 / 183
9.2 分析能力 / 183
9.3 过度依赖评级的风险 / 184
9.4 分析导览图 / 191
第10章 数据 / 194
10.1 数据的“含义” / 194
10.2 静态信息 / 197
10.3 动态数据点 / 198
10.4 数据提供商 / 199
第四部分 分析工具
第11章 供应商 / 202
第12章 ABSXchange / 203
12.1 介绍 / 203
12.2 历史表现数据 / 204
12.3 资产池表现功能区 / 206
12.4 投资组合监测 / 209
12.5 创建基准指标 / 211
12.6 现金流分析 / 211
12.7 单一债券现金流分析 / 212
12.8 单一现金流预测结果 / 215
12.9 高级功能 / 216
第13章 彭博 / 218
第14章 CapitalTrack / 220
14.1 结构化融资工具管理所使用的数据模型正在改变 / 220
14.2 美中不足 / 221
14.3 CapitalTrack公司——新模式 / 225
第15章 惠誉解决方案 / 232
15.1 产品和服务 / 232
15.2 研究服务 / 235
15.3 结构化融资解决方案 / 236
15.4 个人住房抵押按揭贷款模型 / 240
第16章 Intex / 243
16.1 公司历史 / 244
16.2 概况 / 245
16.3 现金流模型和数据 / 245
16.4 研发和发布的新产品 / 251
16.5 合作伙伴 / 252
第17章 Lewtan科技 / 254
17.1 快速发展行业的领军者 / 254
17.2 开拓进取 / 255
17.3 全球化解决方案 / 259
17.4 面向监管变革的更新 / 260
17.5 附带自动化处理工具和数据推送功能的工作流程 / 262
17.6 ABSNet定时输出工具 / 262
17.7 住宅价格下跌与寻求更好的分析工具 / 263
17.8 对更细化数据的需求 / 265
17.9 光明的未来 / 268
第18章 穆迪华尔街分析 / 270
18.1 ABS/MBS投资者工具:结构化融资工作站 / 270
18.2 CDO投资者的工具 / 271
18.3 ABS/MBS发行者的工具 / 273
18.4 为资产管理机构设计使用的CDO工具 / 274
18.5 供项目结构设计者使用的CDOEdge工具 / 276
18.6 CDOnet UNDERWRITER工具 / 276
第19章 Principia结构化融资数据平台 / 278
19.1 投资组合管理 / 280
19.2 风险管理:现金流和敞口分析 / 286
19.3 运营和管理 / 294
19.4 总结 / 298
第20章 Trepp / 300
20.1 公司历史 / 300
20.2 产品套件 / 301
20.3 针对CMBS的Trepp服务 / 304
20.4 Trepp衍生品 / 308
20.5 TreppLoan工具 / 310
20.6 Powered by Trepp工具 / 312
20.7 近期发展 / 314
20.8 Trepp的市场关系 / 315
20.9 未来 / 316
第21章 作者的工具箱 / 318
21.1 概述 / 318
21.2 评级工具 / 319
第22章 彭博终端上的结构化融资产品分析工具:使用技巧和提示 / 324
22.1 结构偿付功能 / 324
22.2 超级收益率表格 / 339
22.3 抵押贷款信用支持功能 / 365
22.4 基础资产表现功能 / 369
22.5 CMBS贷款详情界面 / 379
22.6 逾期报告 / 402
22.7 基础资产构成图 / 406
22.8 现金流表格 / 411
22.9 偿付信息功能 / 430
22.10 评级调整 / 432
22.11 个人住房抵押债券应用程序接口工作表 / 434
第23章 专业网站和其他资源 / 442
23.1 自律协会 / 442
23.2 免费数据平台 / 443
23.3 服务提供商 / 444
23.4 证券化期刊和其他有用资源 / 446
23.5 信用评级机构 / 449
附录A 术语表
附录B 评级
附录C 名词缩写列表
附录D 参考文献

译者序: 译者序
资产证券化是现代金融创新的代表性作品,这一技术的出现使得单体金融机构的"私有"资产负债表"开放"为金融市场中的"公共"资产负债表。这让金融机构得以在一个更大的空间维度内优化安排自身的资产负债结构,原本沉淀固化的静态资产可以得到拆分、交易和估值的机会,进而在机构之间以己之余,适彼之需。借用当下互联网产业流行的概念,证券化、结构化模式实际上早就让金融有了那么一点儿"分享经济"的味道。然而,这一现代金融工具并不只具有光环,2008年爆发的美国次贷危机使其长时间饱受苛责:在成熟市场中,证券化交易陷入停滞;在新兴市场中,证券化的探索尝试亦驻足观望。结构化产品为金融体系带来的多维度的关联性和复杂性,引发了各种形式的关注、讨论和反思,时至今日,余音不绝。
克雷布兹的《证券化与结构化融资》是一本有趣而专业的金融著作。作者是美国资产证券化市场的亲身参与者,也是金融危机的亲历者。作为一名活跃的业内人士,他在书中为我们提供了一种切入美国市场运行的微观视角,展现了美国市场中如精密仪器一般的证券化环节分工和流程运转,使我们能够"身临其境"地了解到发达金融市场中一单典型的资产证券化业务是如何被选料入炉、锻造加工、质检包装,并最终发行问世的"全生命周期"。作者对结构化金融产品的分析工具和应用软件的广泛深入介绍,也为了解和审视证券化业务的具体操作提供了难得的技术视角,使我们可以更清晰地观察到支撑证券化市场运行的各类配套"基础设施""对话语言"和"通用工具"。当然更为重要的是,作者也以严肃客观的态度为反思证券化、结构化工具在美国金融危机中的角色和作用提供了宏观视角。在高度专业分工、基础设施完善、精准运行的美国证券化市场,个体理性而集体非理性的系统性风险是如何产生的,后来者又应当如何避免重蹈覆辙。
翻译本书其时,正值中国的资产证券化市场方兴未艾,蓄势涌动。中国的金融体系经历了长时间以单体机构和静态资产为主的发展,储备蕴蓄了资产负债调节优化的庞大需求,多层次的投资者市场也呼唤着多元化的结构性资产供给,但来自国际领域资产证券化一线前沿的相关书籍和材料仍然相对匮乏。难能可贵的是,本书能从非卖方视角对这一业务领域提供全面而中肯的介绍、分析和思考,在一定程度上填补了这方面的资料空白,也为机构投资者更深更广地了解国际上资产证券化业务的全貌提供了宝贵的机会。
我国资产证券化发展的历史较短,业务结构相对简单。与之形成对照的是,国际上此类业务已比较成熟甚至趋于复杂,创新产品日新月异、种类繁多,与各类金融市场和交易工具的关联紧密。我们在理解和翻译本书介绍的许多国际化专业概念时,得益于海内外众多学术专家、金融专业人士和业内朋友的大力支持和帮助。章怡女士、孙龙和郝建灼先生为翻译本书的第四部分提供了至关重要且不可或缺的工作,他们的敬业精神和专业付出为全书译稿的顺利完成提供了重要基础。Ralph Wu、昌明先生为全书的金融专业内容和一系列关键概念提供了持续不断的无私支持和耐心指点,他们在国际金融市场中长年历练而积累的丰富经验和严谨精细的工作态度令我们的翻译工作深受其益。本书在翻译过程中还得到了Andy Chang、Maggie Jiang、Kesi、李耀光、何凯、张舒、夏阳、丁鹿、杨剑威、周进、窦黎明、曹湛维、胡远川、刘鹏、刘璇、郑佳等国内外金融从业人士的支持,他们用自己的工作经验、专业视角、政策理解使得翻译过程中遇到的诸多问题迎刃而解。没有这些同仁的付出,本书的翻译工作是无法顺利完成的。
受个人能力和水平所限,我们的翻译工作难免存在许多值得商榷之处,不足之处,请读者批评指正。我们谨以翻译本书的绵薄之力,为中国资产证券化行业的未来探索以及理性、健康、市场化和可持续发展献上祝愿和期许。
夏 杨 蒋则沈
2016年7月18日于北京


前言: 如果您迫不及待地想了解本书的实务性内容,我建议您直接开始阅读第1章。不过,如果您愿意探寻有关本书的更多背景、编写本书的原因以及在结构化融资市场被大范围冻结的信贷危机层面,它是如何推演发展的,那么本书的前言将为你描绘这个市场经历的革命性演进过程,以及我本人所经历的“?动笔-停笔-再启动”的写作历程,而这一切也将构成本书的宏大背景。
写作这本书的念头,可追溯到2007年年初,那时证券化市场刚开始分崩离析,我的出版商同意了本书的提纲。然而,直到2008年10月我才动笔草拟初稿,尽管那时一级市场的发行已寥寥无几,二级交易市场也几近关闭,但我仍然认为继续写作本书是正确的。
然而,雷曼兄弟的破产以及它对全球金融市场的影响迫使我重新思考审视一些基础性问题:自2007年11月开始,证券化业务既没有什么一级市场发行,也没有什么二级市场交易,整个市场已经枯竭。我在想这个市场是否还能恢复?如果可以,会在什么时候呢?周期性市场参与者们对此的看法明显分化:有些认为市场会复苏(但他们也多少持些保留态度);另一些则认为“没戏了”并决定(更多情况下也是迫于无奈)转行不再从事证券化业务。
如果市场无法复苏,写这方面的书就是在浪费我的时间和出版商的资源,更别提读者的时间和金钱了,你没必要买这本书。而另外一方面,如果市场真的复苏了,读者还需要看这类书吗?若真有需要,又是为什么呢?
此次研究让我感到这个领域充满了未知和不确定性。这与以往研究熟知领域的感受是不一样的。不确定的监管环境、负面的媒体和舆论宣传、不断增加的全球政治压力看起来都集中于这个特殊的市场。那段时间很多人会把“资产证券化”与“次贷”紧密联系在一起,而所有这些都对其余那些未受风险感染的正常资产类别起了负面作用。
从整个研究结果来看,我的结论是证券化市场最终将实现复苏,但不会像它在2007年中期以前的那个样子。事实上,它的复苏将有赖于一些根本性的变革。对此,我个人最期望这个市场发生变化的方向是:标准化、透明度和简洁性。
标准化
我希望方方面面都能够进一步标准化,包括资产分类、发行前和发行后的信息披露、交易报告、分析方法和模型等。
透明度
我希望看到的另一个方面的根本变革是披露交易的细节信息,包括债券收益表现的信息(如保险公司提供的债券保险作为信用增级措施的细节),又比如作为基础资产抵押物的逐笔贷款信息。市场首次面临着这样一种局面,投资者在要求发行人提供产品收益表现信息方面开始处于强势地位,这是让投资者回到市场、重新参与交易的前提条件。更为甚者,发行机构发现自己听从投资者的信息披露要求已经成为一种必须履行的义务,否则,投资者干脆就拒绝购买它们的产品。除此以外,许多由自律组织(例如欧洲金融市场联合会(AFME)/欧洲证券论坛(ESF)、美国证券行业和金融市场协会(SIFMA))制定的全球性规则以及彭博公司和其他数据服务商的参与,都将有助于形成新的交易信息标准化的规则、模板和最佳实践范例。
简洁性
有些资产类别的主要特点是结构的复杂性。危机之前,交易结构的过度复杂有着各种各样的原因,但按照这个趋势,市场(或者投资者的需求)最终难以交易这种谁也说不清的产品。有些交易纯粹是故意人为地制造信息不对称,要么是使用一些没人能弄懂的复杂产品结构,让投资者只能被牵着鼻子走,要么就是靠“暗箱”式的模型弄出基本上不可能实现的获利情景(即便投资者认为自己多么有经验)。你也许会把这种做法称为“信息套利”,本书第4章的良好行为准则将涉及更多这方面的内容。
点-线比率
2001年,当我在证券化市场作为一个新手刚刚起步的时候,我的上级(碰巧是个审核“特别产品”的高级风险经理)偶尔会否决一些交易,原因很简单,就是这些产品的结构过于复杂,没法量化测算,也难以弄懂其中的风险。当时他把这种方法称为“点-线比率”。如果产品涉及太多的“点”(即:交易中有太多具有不同职能的参与者)以及太多的“线”(即:交易中诸多参与者之间有太多不同维度的关联关系),我们倾向于不批准这笔交易。从某种意义上讲,我猜他是对的。既然法律都要求投资者需要更多依赖自己的项目分析,而不是靠着信用评级公司的研究报告,那么简洁性将成为市场未来实现复苏的一个重要因素。
套利机制
“套利”一词出现在很多交易之中,其实就是指一个或多个交易参与者通过发现交易中的非均衡性机会,能够(并且将要)获取收益。这种不均衡性表现为很多形式,并不意味着一定就是不好的。
时间差套利:收款方从资金所有权一方收取资金,但按照双方合约,付款方可以不必立即付款。
信息套利:交易一方较其他交易参与者拥有更多的信息,并且愿意利用这些信息承担更大的风险,以获得额外收益。这种掌握信息上的不同步将在交易中产生很多不一样的结果。信息套利和非法的内幕交易,两者之间的差别十分细微。
监管规则差异(例如:不同的监管规定要求银行在计算资本金规模时,有的使用“标准法”,有的使用“内部评级法”,不同的方法可以导致不同的加权系数):这种差异会造成一些投资者会侧重选择高评级资产(即:具备投资级信用评级的资产),另外一些投资者则更关注低评级债券(即:具备投机级信用评级的资产)。这种情况有时也被称为“监管套利”。在一些跨境交易中,这种监管差异又会在不同的司法体系处理结果上产生差别。
利益关联声明
最后,在结束前言部分进入本书的正文部分之前,请让我就本人是否存在利益倾向性做出声明并进行“坦白”:读者通过本书可以看到,我对评级机构(至少是三大评级公司)始终毫无保留地予以公平并具有建设性的批评。
首先,你可能通过我的个人简介了解到我曾于2004~2006年供职于惠誉评级公司,先后担任收益表现分析师、企业和基础设施项目证券化领域的主评级分析师。在这段时间里,我得以深入了解信用评级业务,工作经历锻炼完善了我的分析技能。惠誉的公司氛围很好,是一家充满趣味并值得效力的优秀企业。我在那里工作时充满了昂扬的热情,因此后来也就为那些成为市场崩溃“替罪羊”的评级机构感到万般沮丧。不要误解我的意思,这些评级机构确实对市场的崩溃负有责任,但绝不仅仅是它们的错。离开惠誉之后,我对证券化市场的热情和兴趣不降反增,我对这些评级机构过去所做的工作表示尊重,但我也成为这些评级机构的批评者,虽然是比较注意把握尺度的一个。即使批评,我也仍旧认为自己是这些评级机构的“朋友”,并希望自己的批评能够被理解为一种“建设性”的力量,而非“破坏性”。信用评级服务还将长久地存续下去,但它们的运营模式已经发生了改变,并且很可能更进一步做出改变。所以,请记住,我在本书中对评级机构的批评是出于对它们的热爱,而非厌恶。
除此以外,应当注意的是本书引用的评级数据(除非特别说明)仅特指应用于证券化领域,这与公司债券的评级方式迥异。
另外一点,读者会注意到,我在本书的不少篇幅中提到彭博公司以及该公司的服务(第13章和第22章)。我向读者保证这绝不是彭博公司在本书中投放的商业广告,而且(遗憾的是),我也不能按照彭博公司在本书中出现的次数收到任何广告费,然而,我很高兴承认自己是彭博数据终端的用户。在过去两年半的时间里,该公司与我保持着良好而密切的沟通和合作,为我就证券化市场的个性化用户需求提供了解决方案。彭博公司总是从善如流,不止一次地针对证券化市场及时开发出富有才华和创新性的功能,使得证券化市场多年深受其益。彭博公司还对本书的创作给予了慷慨支持,授权我可以转载海量的数据截图,我对此深表感激。最后,我希望读者能够从这一在互助合作下诞生的著作中获益,最终能够在日常业务工作中用到本书中的几个或是所有的工具。
最后,读者可能已经注意到,本书是在证券与投资特许学院(Chartered Institute of Security & Investment)的支持下出版的。本人是该学院风险论坛和IT论坛委员会中的普通级委员。此外,我还担任学院工作手册《金融服务风险》的技术评审以及《运营风险》(第13版)和《投资运营中的IT技术》的高级评审。由于这些身份,我也曾经负责为学院组织和管理志愿者及一些慈善活动,但本人并不是学院的正式员工。话虽如此,本人仍旧是学院工作和观点的支持者,同样也会在适合的情况下通过本书推荐一些学院的出版物。
免责声明
在读者迫不及待地想要亲自操作一下本书第四部分提到的那些工具软件之前(有些工具在本书的配套网址www.structurefinanceguide.com就能下载),本人声明不对这些工具的使用承担任何责任。尽管这些工具软件经过仔细的编写和开发,但它们在某种程度上依赖第三方的程序(例如:彭博软件和Excel电子表格),部分代码自然而然受制于第三方程序的修改变动。
例如,一些旧版本的彭博代码使用“blpb”和“bdp”,而当前版本代码则使用“bdp”和“bps”,以实现程序更快速和高效的运行。另外,彭博软件在它的Excel插件中也提供了“代码转换工具”,读者可能需要下载一些文件去激活程序。还有一些推荐的软件(例如:彭博投资组合上传程序、按揭债券列表生成器)包含有彭博专用的代码和宏程序,由于版权和软件授权许可的限制,我无法提供这些程序的下载。
尽管如此,我可以告诉读者一些相关程序或授权代码,以帮助你及时下载到最新的程序版本。再强调一次,由于软件功能会持续不断地升级,读者会发现这些工具软件与书中的描述略有不同。如果你在使用彭博时遇到任何困难,建议联系彭博的客服人员,或者到本书的配套网址进行查询。
监管之年:2010
2010年是一个“监管之年”:证券化市场中唯一不变的就是接连不断发布的监管规定草案、政策影响评估以及各种各样业界组织、监管当局、央行在全球组建的诸多工作小组之类的机构,然后就是数以百计的工作小组会议,目的都是让市场回归正轨。
本书的第3章简要列举了在今后一段时期可能对市场产生重要影响的一些监管倡议,读一读绝不是那么枯燥(例如:其中有2018年之后将开始生效实施的巴塞尔协议Ⅲ)。这些倡议将决定新市场的形态、面貌以及给人的感觉。这其中的许多监管倡议在2010年下半年才刚刚定稿,然后要经过政策影响性评估,才可能最终成为监管法规。所以,请读者原谅我不能精确、详尽地描绘出未来市场的图景。道理很简单,这里面有太多政策实施和效果影响给市场带来的不确定性。一些监管倡议的相关工作至少要持续到2012年,所以如果你是资本市场中这一特殊金融领域的从业人员,可要小心翼翼地去趟这片浑水。
结语
时至2010年7月,也就是本书动笔之后的第3个年头,我第一次看到证券化或结构化融资市场明显呈现出缓慢复苏的迹象(至少在市场中的某些领域)。在2008年和2009年,美国市场中有几单资产支持证券(ABS)成功发行,规模约为9000亿美元(比2007年全美的发行规模增长了50%),欧洲市场的发行规模为650亿美元,比2007年减少了87%(数据来自AFME/ESE)。
与欧洲市场ABS发行数据形成鲜明对比的是ABS被收购和持有方面的数据,欧洲中央银行和英格兰银行已经成为世界上最大的特殊投资载体(SIV),2008年和2009年发行的ABS有大约11?000亿美元被欧洲央行持有,英格兰银行则大约持有了5350亿美元(数据来自CABS/Bloomberg)。
此外,在美国一些前期离场的投资者近来开始回归市场,而欧洲市场仍然缺少类似的非政府背景投资者的基础,私营投资者的匮乏意味着欧洲ABS的定价较金融危机之前仍然偏高。例如:欧洲市场上AAA评级的汽车贷款ABS的交易定价是1月期EURIBOR利率基础上浮5~10个基点,而美国市场上类似的AAA评级债券是1月期EURIBOR利率上浮100~160个基点(私营投资者对收益水平的要求较政府更高)。
在2010年6月中旬之前,市场似乎已经略微有序地开启了发行通道,等待发行的产品已经排队到2010年下半年和2011年。另外,让我有些惊讶的是,一家信用评级公司表示它们接到了20多只债务抵押凭证(CDO)的评级申请,要知道这类资产在金融危机期间是损失最为惨重的产品之一。当然,评级公司也很直率,它们介绍说虽然这些产品本质上就是CDO,但发行人要求评级机构可以给产品起任何名字,就是不能叫CDO。所以,取而代之的是,这类产品将被命名为“公司贷款的结构化信用融资”(就是以前的贷款抵押凭证,CLO)或是“结构化项目融资”(以前叫合成型CDO或者CDO之类的)。除了市场重启发行之外,我还发现越来越多的招聘广告,有交易结构设计师、评级分析师以及其他一些结构融资发行准备所必需的工作职位。
只有时间能够告诉我们结构化融资市场能够发展到多大规模,发展成什么样。我真心希望这个市场能够有序、可持续地发展下去,真正使实体经济受益最大化(即:普惠小微企业以及广大的个人消费者)。我不太相信结构化融资市场能够恢复到金融危机前那样的规模,但就像我的好朋友纳西姆·塔勒布(《黑天鹅》一书的作者)所认为的:大而无益,终将不存。2007~2010年的这场金融危机印证了他的观点。
马库斯·克雷布兹

序言: 丛书序
作为全球金融与投资行业的教育领袖和卓越专业典范,CFA协会及其成员一向倡导追求精益求精的专业知识与技能。当今金融投资领域瞬息万变,充满前所未有的挑战。我们自觉有责任向客户提供不断更新的最佳解决方案,更好地服务于他们的利益。
能够获益于持续教育的远不止个人从业者。对于企业而言,在员工中推行持续教育可以更好地促进全面风险管理。一般来说,如果员工能够广泛理解行业中的最新动态和这些进展对其职业的影响,他们对风险的认识也会有相应提高。而公司层面风险管理的提高,则有助于建立更加稳定的金融体系。
正因如此,当“北京CFA协会”(我们的成员协会之一)与“机械工业出版社华章公司”携手合作,翻译、出版一系列金融投资领域的外文专业书籍时,我们真诚恳切地表示支持。自2013年成立以来,“北京CFA协会”始终如一地向北京会员乃至广大金融界人士提供高水准的持续教育机会。然而,中国各地对金融投资知识的需求之多,仅凭“北京CFA协会”一己之力实难满足。我们希望通过本系列丛书,惠及越来越多的全国各地专业人士。秉持助力中国金融业发展的理念,本系列丛书的编辑精心策划书籍内容,务求贴合中国从业人员的实践需要。对于各位国内金融和投资人员的“工具箱”,本系列丛书无疑能够锦上添花。
对于“北京CFA协会”为中国金融领域知识发展做出的有益贡献,我谨代表CFA协会在此表示祝贺及感谢,特别要感谢那些为本系列丛书的成功出版奉献出宝贵时间和精力的志愿者。
Paul Smith(施博文),CFA
CFA协会全球总裁兼首席执行官
丛书序
(英文版)
As a leader in education and professional excellence in the global finance and investment industry, CFA Institute and its members champion the pursuit of knowledge and skills required for competent professional practice. In our fastchanging and ever more challenging industry, we owe it our clients to keep up to date on best practices in our industry and apply those to serve their interest.
The benefits of continuing education extend beyond individual professionals. For firms, continuing education among staff promotes better overall risk management. In general, employees’ appreciation of risk improves if they have a broad understanding of what is happening in the industry and how it relates to their roles. Stronger firm-level risk management, in turn, helps build a more stable financial system.
That’s why we earnestly supported our member society, CFA Society Beijing, with a Growth Funding award to pursue the translation and publication of a series of financial and investment books in Chinese, in partnership with the local publisher China Machine Press Hua Zhang.Since its formation in 2013, CFA Society Beijing has been consistently delivering highquality continuing education opportunities to our members in Beijing and to the wider financial community. However, the demand from across China is vast and yet to be fulfilled. Through this book series, we hope to reach many more professionals throughout the country. With an eye to support the development of China’s financial industry, the editors of this series have carefully curated the content most relevant to Chinese practitioners. Every finance and investment professional in China will find this series a vital addition to their toolkit.
On behalf of CFA Institute, I would like to express my congratulations and gratitude to CFA Society Beijing for undertaking this valuable contribution toward growing the financial body of knowledge in China. Most especially, thank you to the volunteers who contributed precious time and effort to the successful launch of this series.
Paul Smith, CFA
President and CEO
CFA Institute

媒体评论: 克雷布兹提供了一部全面且富有帮助的参考书,覆盖结构化融资各个方面。对于业外人士而言,初始部分的章节提供了一系列非常有用的内容,有助于他们了解结构化融资产品背后的运作流程和动机。对于那些从事业务数据和风险持续管理的人士而言,后续章节有关系统和基础设施的内容是独一无二的,而且本书将这些信息汇集于一处确实对读者的实践大有裨益。
--Faten Bizzari
Eastfield Capital Ltd
克雷布兹取得了一种少有的成绩。他创作了这本关于证券化的书籍,不仅对从业者而言是具有可操作性和有所帮助的,同时也可以为广大普通读者提供启示。……如果所有的市场参与者和投资者都阅读、学习并从内心理解这本书,这些常识性的东西将毫无疑问地得到广泛传播。
--伊恩·弗雷泽
英国《金融时报》记者,Qfinance杂志顾问编辑
……针对证券化业务实际操作撰写的权威性文字,对典型的证券化项目提供了富有价值的详细信息。随着结构化融资市场的逐渐复苏,本书将可能成为市场从业者富有价值的参考书。
--亚历山大 J. 麦克尼尔
赫尔瓦特大学精算数学与统计系教授
这是一部不可思议的深度研究著作,我从中获益良多,并且将继续从中汲取所需。无论读者从何种角度阅读此书,它都应该成为各种新老市场参与者的必读书目。
--马丁·桑普森
彭博公司欧洲ABS业务经理
……该书既是一部覆盖证券化业务的百科全书,也是清晰展示事实真相的典范。
--保罗·威尔莫特
Wilmott.com网站的创始人兼金融工程师